透視萬達商業地產：2020年將不再是房企

　　大連萬達商業地產股份有限公司(下文簡稱“萬達商業地產”)在H股上市又有新進展。12月10日，萬達商業地產擬以每股41.8港元至49.6港元正式啟動全球6億新股發售, 集資規模最多不超過44億美元(約合人民幣270億元)。

　　萬達集團總資產規模近5000億元(單位：人民幣 下同)，其在中國商業地產行業更是擁有無可撼動的老大地位。此次將其核心資產上市，招股書一經披露，便引來無數關注。多家投行對萬達商業地產的估值都在3000億元左右。瑞信的估值上限更達3760億元。

　　然而，持續的“圈地熱”導致商業地產用地尤其是二三線城市供應過剩的現狀沒有改變;房地產企業紛紛將注意力轉向商業地產，競爭對手不減反增;雙十一剛剛過去，來自電商的威脅清晰可見。作為行業領跑者的萬達商業地產后市如何，才是它真正需要面臨的考驗。挑戰也許才剛剛開始。

　　如何玩轉商業地產

　　融資、拿地、開發、招商、運營——這是商業地產企業的基本運營邏輯。其中，拿地是基礎，融資是保障，招商運營是持續發展的動力。大連萬達商業地產作為國內最大的商業地產公司，在商業地產運營的各個環節均具備優勢。

　　萬達商業地產的核心產品是萬達廣場，包括購物中心、寫字樓和住宅，寶億萊家居飾品，且通常包括豪華酒店。萬達廣場的入駐，可以刺激入駐地區的消費，改善局部商業環境，提升區域價值，自然很受地方政府歡迎，再加上萬達商業地產本身的運營能力，使其具有很大的拿地優勢。

　　招股說明書披露， 2011年—2013年，萬達商業地產的平均土地成本分別只有1821元/平方米、1171元/平方米和1096元/平方米，在最近幾年土地價格節節攀升的背景下，土地成本仍能保持逐年下降。

　　對于商業地產同樣重要的招商運營，萬達商業地產經過長年的摸索，已經形成一套成熟的“訂單模式”。在開發前便已開始招商，根據客戶的特點和需求訂做不同的商業和商務空間，先有訂單再投資開發。這樣既能保證一定的啟動資金，也大大縮短了后期招商的時間，減輕了后續經營的難度，保證“完工即開業”。萬達商業地產的戰略合作伙伴包括了沃爾瑪、家樂福、歐倍德、百安居、肯德基、必勝客、百腦匯、吉盛偉邦、國美等。

　　萬達缺錢么?

　　商業地產是資本密集型行業，資本是支撐其快速發展的根本。雖然萬達商業地產獨特的“訂單模式”能夠緩解資金壓力，但與其龐大的開發成本和擴張速度比起來，依然是杯水車薪。

　　大連萬達集團(下文簡稱“萬達”)創立于1988年，以開發住宅起家，2000年確立商業與住宅“兩條腿”走路。2002年9月，寶億萊家居飾品加盟<寶億萊整體家居軟裝生活館，萬達商業地產公司成立，同年第一代萬達廣場開業，2005年以后確立商業地產為主要發展核心。

　　2008年一場金融危機吹冷了中國房地產行業。然而，持續的政策利好，讓剛剛經歷調整的地產行業迅速回溫。2008年底，萬達商業地產開始進行了第一輪融資，融資額度接近15億元。從此萬達商業地產開始走上快速擴張之路。

　　2009年3月，萬達商業地產向外界透露，當年計劃投入約200億元增加土地儲備。根據年度工作報告，截至2013年底，萬達商業地產累計持有物業1703.9萬平方米，5年累計增長約476%，平均年增長率近95.2%。商業地產土地儲備總面積7647萬平方米，5年累計增長296.6%，平均年增長率約59.3%。

　　伴隨著持有性商業物業面積的快速擴張，是萬達商業地產同樣激增的融資金額和負債。

　　招股書顯示，2011年至2013年，萬達商業地產融資活動的現金流量凈額從負15.32億元迅速增長至379.04億元，平均每年融資額達183.1億元。2013年底萬達商業地產的流動比率已達到108.9%。

　　一邊是融資需求的不斷增大，另一邊是融資成本的不斷高企。

　　2014年渣打銀行一份關于房地產開發商的調研報告顯示，房企兩大主流融資渠道——銀行貸款與信托貸款成本均出現了顯著上升，其中，銀行貸款平均利率達到12.3%，較此前調研的8.7%顯著上升，而信托貸款成本則高達17.6%。

　　根據萬達商業地產的招股書，2013年上半年融資活動產生的現金流為339.58億元，融資成本為27.8億元，約占8.19%，而2014年上半年，融資活動產生的現金流為351.36億元，融資成本為36.4億元，約占10.36%，融資成本增長了2個百分點。

　　當然，央行降息消息一出，對于即將上市的高負債企業來講，是個大利好，可以提振市場預期和后續估值。萬達商業地產上市之路愈加平坦。

　　萬達商業地產自身的優勢不言而喻，它真正面臨的挑戰，在上市之后。萬達商業地產能否通過穩定的經營業績來獲取足夠的、穩定的資金來源，支撐其持續快速發展?

　　銷售物業遇冷 “后市”如何?

　　中國房地產行業經歷了近年來爆發式的增長，在經濟發展放緩和持續的宏觀調控政策下，各家房企都面臨著這樣那樣的難題，萬達商業地產也不例外。作為萬達商業地產主要的利潤來源——物業銷售，正面臨著銷售疲軟的考驗。

　　寫字樓和住宅是萬達商業地產的主要銷售物業。根據招股書，2011年至2013年，萬達商業地產銷售物業的收益分別為455.05億元、505.73億元、749.81億元，占其總收益的89.6%、85.6%、86.4%。而在2014年上半年，銷售物業的收益為162.93億元，比上年同期下降近四成(38.6%)。盡管其他兩項業務租賃物業和酒店經營分別獲得35%和23%的增長，但總體收益仍減少27%，毛利減少38億元。

　　銷售物業仍然是萬達商業地產主要收入來源，與投入相比，租賃物業和酒店經營收入幾可忽略。以石家莊裕華萬達廣場為例，該廣場主要包括購物中心、酒店、寫字樓、SOHO、供出售的商鋪等，總投入70.79億元，2011年9月投入運營。2013年全年，該廣場租金收入為9770萬元，僅占到總投入的1.4%，酒店收入約4300萬元，占到總投入的比例僅為0.6%，可忽略不計。

　　然而，受到經濟環境的影響，銷售物業開始遇冷。

　　國家統計局公布的數據顯示，今年1—8月份，商品房銷售面積64987萬平方米，同比下降8.3%，其中，住宅銷售面積下降10.0%，辦公樓銷售面積下降8.9%;商品房銷售額41661億元，下降8.9%，其中，住宅銷售額下降10.9%，辦公樓銷售額下降19.5%。

　　第一太平戴維斯發布的2014年上半年華北區主要二線城市甲級寫字樓市場數據，涵蓋了天津、沈陽、大連、青島、西安、鄭州、濟南等城市。報告稱，各城市租金增長乏力態勢愈加明顯。除大連外，各城市整體空置率徘徊在17%-33%，明顯高于四個一線城市的4%-13%。報告還稱，與國內主要二線城市境況相仿，迅速發育中的華北區二線城市甲級寫字樓市場未來3-5年供給過剩問題將進一步加劇。